证券行业：应该力图选择攻守兼备的投资品种

　　投资要点

　　中期期末以来，股票指数和市场交易量仍然在下降的通道中前行。部分投资者则由于疑虑而在通往券商股的投资道路上固步不前。我们在本报告中试图通过借鉴历史经验和模拟估算，对券商的业绩状况进行一次“摸底”，以帮助投资者对券商的盈利趋势有一个总体的认识并做出相应的投资决策。

　　券商的业绩具有一定的底部支撑。

　　日均股票基金交易额具有底部支撑。通过分析我国股票市场从1996-2007年的日均股票交易额（不含基金），我们发现这一指标在绝大部分时间都基本维持在100亿元以上。我们假设今年剩余时间的日均交易额为100-200亿元，则今年850-900亿元的日均交易额是有保证的。

　　自营业绩具有一定的底部支撑。我们对上市券商自营股票和债券的收益情况进行模拟估算，我们发现：在满足假设条件的情况下，今年中期以来股票指数下跌对资产配置稳健的券商的盈利影响比较有限，不至于出现大额亏损。此外，自营稳健的券商已具有攻守兼备的特征。

　　一方面，目前的股票指数和市场估值已经处于较低的水平，下跌幅度进一步收窄，即使下跌，债券资产高配置的结构可以有效抵抗市场下跌带来的风险；另一方面，管理层最近出台印花税单边征收等一系列利好政策表明了其救市的意图，不排除未来会有进一步的利好政策出台。如果未来股票指数出现回升，那么稳健型的券商无疑可以通过灵活调整资产配置结构来获取更高的投资回报。

　　基金管理业务对券商业绩起到支撑作用。虽然今年的基金市场存续规模有所下降，但是全年的平均规模仍然比去年增长30.28％，预计今年4季度维持高位运行的可能性也比较大。基金业务的稳定性无疑给该项业务占比大的券商（如中信证券）起到有力的业绩支撑作用。

　　上市券商盈利的保守预测。结合上述分析，我们对券商的盈利预测进行了调整并做出了较保守的估算，具体如下：中信证券08和09年的EPS分别为1.02元和1.04元，海通证券分别为0.38元和0.48元，长江证券分别为0.51元和0.62元，国元证券分别为0.30元和0.39元（摊薄），东北证券分别为0.56元和0.81元（摊薄）。

　　投资建议：选择攻守兼备的投资品种。我们认为在目前这个市场点位较低和利好政策预期强烈的时期，投资券商股的策略应该是选择具有攻守兼备特征的品种。中信证券由于自营稳健、估值相对合理、业绩相对稳定，以及可以从融资融券和股指期货等创新业务中获得交易性机会，所以具有明显的攻守兼备特征，我们给予其“买入”的投资评级。海通证券、长江证券、国元证券和长江证券等券商由于估值风险偏大，我们给予其“持有”的投资评级。

　　风险提示：海通证券、长江证券和国元证券在今年年底将分别有35亿股、5.94亿股和1.74亿股限售股上市流通，分别占目前总部本的42.5％、35.46％和11.89％，届时可能会对股价造成较大压力，请投资者关注。

　　经纪业务——今年交易量的下限在哪？券商在未来可以通过什么途径减缓冲击？

　　前8个月的交易额同比下降33.52％。08年以来，在宏观经济内忧外患的大环境下，市场人气持续走低，市场交易量也随之日渐萎缩。今年前8个月累计的股基权债交易额为26.28万亿元，同比下降33.52％，仅相当于07年全年总额的46.9％。其中，股票基金的累积交易总额为20.55万亿元，同比下降37.61％；权证累计交易额为4.4万亿元，同比下降22.18％；而债券累计交易额则为1.33万亿元，同比上升41.42％。

　　市场参与热情大为减退，股票换手率同比大幅下滑。随着宏观经济风险的增加和股票指数的持续大幅下跌，股票市场的赚钱效应受到了极大的削弱，投资者的参与热情大为减退，市场交易也趋于冷清。今年前8个月的总市值换手率和流通市值换手率分别只有84.74％和279.7％，远低于去年同期的201.48％和622.74％。

　　今年市场交易量的下限在哪？在年末逼近以及市场环境和宏观经济短期内难以好转的情况下，市场关心的问题是：今年的市场交易量最低跌到哪里？通过分析我国股票市场从1996年到2007年的日均股票交易额（不含基金）数据，我们发现这一指标大部分都维持在100亿元以上。保守假设今年剩余交易日的日均股票基金交易额为100-200亿元，我们认为今年的股票基金日均交易额的下限为850-900亿元。