爱建证券：燕京啤酒 定向增发提升产能

(主力建仓数据，进入该股吧，新版行情)
    燕京啤酒(主力建仓数据，进入该股吧，新版行情)日前披露，中国证监会核准公司非公开发行新股不超过11000万股，批复自下发之日起6个月内有效。同时，证监会核准豁免北京燕京啤酒有限公司因以现金认购燕京啤酒非公开发行新股，导致合计持有燕京啤酒不低于54.1%且不超过58.27%的股份而应履行的要约收购义务。为此我们与公司进行了沟通，初步结论是公司具备长期可持续发展实力。

    定向增发大大提升公司产能 根据发行预案，燕京啤酒发行价格不低于定价基准日前20 个交易日公司股票均价的90%，即不低于17.88 元/股。发行价格根据发行时特定对象的申购报价情况，遵循价格优先的原则确定。控股股东北京燕京啤酒有限公司认购数额不低于本次发行总股数的50%，所认购股份自发行结束之日起36个月内不得转让。

    此次非公开发行股票募集资金将投向13 个项目，预计投资额179654 万元，新增啤酒产能97.5 万千升，其中2 亿元以上的项目共有4个。预计项目完成后将增加啤酒产能97.5万千升、10万吨麦芽生产能力、5 万吨大麦深加能力。并扩大广东、广西、河北等几个生产基地的规模。

    此次非公开发行股票募集资金将投向13个项目，预计投资额179654 万元，新增啤酒产能97.5 万千升，其中2 亿元以上的项目共有4 个。预计项目完成后将增加啤酒产能97.5 万千升、10 万吨麦芽生产能力、5万吨大麦深加能力。并扩大广东、广西、河北等几个生产基地的规模。

    2007 年，公司啤酒销量已经突破400 万千升，预计公司产销量2009年有望突破500万千升。近两年，国内啤酒巨头分别进入新一轮扩张期，燕京啤酒的此次融资，应该看作是其重新启动大规模扩张的一个前奏。随着燕京回归全国市场，啤酒业三巨子雪花，青岛，燕京聚首舞台中央，北京啤酒市场将呈现三国鼎立之局面，而今后国内啤酒行业的竞争也将更趋激烈。

    公司中报显示业绩稳定 此前公司公布了其2008 年半年度报告。报告期内，公司共销售啤酒194 万千升，比去年同期增长6%，加上受托经营管理的企业共生产销售啤酒206万千升。实现主营业务收入397,401万元，比去年同期增长11.14%；实现净利润25,464万元，比去年同期增长31.63%。实现每股收益0.23 元，净资产收益率4.55%。公司称，虽然今年出现了冰冻、地震等自然灾害，给行业带来一些负面影响；原材料上涨，包括燃料上涨等，也给成本带来一些压力。但由于公司采取了一系列的应对措施，使今年上半年经营业绩保持稳定增长，公司通过奥运营销提升了品牌的价值，有效的促进高档啤酒的销售，提升市场竞争力。公司毛利率同比上升0.21 个百分点至 39.98%。

    产品涨价幅度可弥补成本上升影响 今年以来，在成本压力下，啤酒行业持续提价，燕京啤酒今年已经大幅上调了产品出厂价格，以化解原材料涨价影响，上半年公司销售毛利率提升了0.7 个百分点。
在调价策略上，对地区主销产品提价是公司主要所采用的方式，并以提高中高档产品比例作为辅助手段。以主要销售市场北京来看，从今年3月份起，从32 元/箱调至34 元/箱，同时一箱3 瓶的奖励政策被取消，这一措施带动吨酒价格上涨105 元，而成本下降190 元左右，相当于提价12%-13%。北厂、河北、天津地区提价幅度在13%左右。内蒙地区平均提价10%，广东地区提价11%左右。经测算，此次总体提价幅度在10%左右。燕京啤酒上半年在中高挡产品的销售量占比从29%提升到32.5%，公司新推出的无醇啤酒呈现供不应求的态势，此产品不仅拥有较高的毛利率，更为中高档市场的进一步扩展带来一个突破口。另外，公司采取了多种方式以降低生产成本，其中主要包括高浓度发酵与糖化，如高浓度发酵，可以减少吨耗粮8 公斤/年。

    “含亚硝酸钠”传闻影响有限 9 月23日，有网站报道称，国家质监总局在抽查酒类产品时，在贵州茅台、山东张裕、中粮长城和青岛啤酒中发现了致癌物质亚硝酸钠。当日，酿酒板块全线下跌，大部分白酒类公司均跌停报收。虽然市场传闻的产品名单中没有燕京啤酒，但燕京啤酒副总兼董秘刘翔宇仍在第一时间做出回应，燕京啤酒高度重视食品安全和产品质量，严格执行国家标准和企业内控标准，从原辅材料到产成品全过程严格按照工艺标准进行检测。刘翔宇经与国家质量监督部门和啤酒行业协会进行沟通，认为该报道没有任何事实依据，属不实报道。此外，9 月24日青岛啤酒经国家啤酒及饮料质量监督检验中心检测结果表明，其生产产品中不含亚硝酸钠。

    原材料价格逐步回落，预计明年毛利率得到回升 啤酒大麦在啤酒的生产成本中所占的比例在40％以上，作为啤酒大麦主要进口国之一，在大麦价格飙升的情况下，对啤酒行业成本造成巨大压力。2007 年下半年，受国际大麦价格上涨的因素影响，国内大麦价格也水涨船高。大麦价格飙升导致澳洲农户提高了大麦种植面积，有机构预计如果今年天气正常，澳洲大麦产量将比07 年的592 万吨大幅增长51%，达到896万吨。澳洲进口啤酒大麦价格可能会在08 年下半年回落，另一方面，今年国产大麦播种面积增加，产能增加，去年国产大麦价格最高能达到3100-3200 元/吨，近期公司的收购到厂价已经降到了2600 左右。随着啤酒大麦价格回落，啤酒行业成本压力将会缓解，预计2009年，啤酒行业的整体毛利率将会有所回升。

    风险提示 我国啤酒市场主要在城市，而城市市场已处于相对饱和状态。北京每年啤酒消费量约150 万吨，然而燕京、青岛、华润雪花三大巨头加在一起每年的产量已达160 万吨，供大于求，其他中心城市有过之而无不及。此次公司增发募集资金也用于新增产能，随着国内外各大啤酒厂商都继续大规模投资于啤酒业，不断扩充产能，行业竞争日趋白热化。而燕京啤酒此次采取的主要是对普通产品提价的销售策略，由于工薪阶层对啤酒的消费刚性不强，可能会造成了部分消费者因啤酒价格上涨而放弃饮用，对其在垄断市场的占有率损失影响的大小，还有待进一步观察。

    估值与预测 公司中报显示成本压力比预期小，毛利率略有上升，考虑到未来增发后销售量与毛利率的持续提升、大麦价格下降预期以及公司销售费用下降，我们预计公司2008-2010 年每股收益分别为0.47、0.57 和0.65元，分别相当于2009 年21.8 倍和2010 年19.1 倍动态市盈率。在经历了大幅下跌后，公司目前已进入合理估值区域，我们维持“增持“的目标价，并给予15 元的6 个月目标价。